CTA Paikka

Osakkaiden yhdenvertaisuus taataan lailla – mutta tulkinnat venyvät

Suomen lain mukaan osakkeenomistaja ei voi saada etua muiden osakkeenomistajien kustannuksella, ellei se ole selkeästi yrityksen, ja siten siis kaikkien osakkeenomistajien, etujen mukaista. Tulkinnat tuntuvat venyvän tapauskohtaisesti, joidenkin yritysten omaksumat käytännöt lisäävät vähemmistöomistajien riskejä kohtuuttomasti.
22.3.2018 Timo Rothovius

Kansalaisten yhdenvertaisuus on taattu Suomen perustuslaissa. Yhdenvertaisuus on koettu niin tärkeäksi, että pykälä on heti perusoikeuksia käsittelevän toisen luvun ensimmäisenä. Perustuslakiin pohjautuen monissa muissa laeissa säädetään aloittain tarkemmin mitä yhdenvertaisuus tarkoittaa. Osakeyhtiölaissa asia tulee esiin jo ensimmäisessä luvussa sen seitsemännessä pykälässä.

OYL:n mukaan ”Kaikki osakkeet tuottavat yhtiössä yhtäläiset oikeudet, jollei yhtiöjärjestyksessä määrätä toisin. Yhtiökokous, hallitus, toimitusjohtaja tai hallintoneuvosto ei saa tehdä päätöstä tai ryhtyä muuhun toimenpiteeseen, joka on omiaan tuottamaan osakkeenomistajalle tai muulle epäoikeutettua etua yhtiön tai toisen osakkeenomistajan kustannuksella.”

OYL kuitenkin sallii esimerkiksi äänimäärältään tai osinko-oikeudeltaan erilaisia osakkeita edellyttäen, että erojen on käytävä ilmi yhtiöjärjestyksestä. Tällaisia eroja onkin useissa yrityksissä, yleensä siten että äänivaltaisemmalle osakkeelle maksetaan hieman pienempää osinkoa kuin vähempiääniselle.

Yhdenvertaisuusperiaate, samoin kuin Arvopaperimarkkinalaissa oleva sijoittajien tasapuolisen kohtelun vaatimus, ovat talouselämän ja markkinoiden toiminnan kannalta välttämättömiä. Ilman riittävää vähemmistösuojaa vähemmistösijoituksen tekeminen osakeyhtiöön olisi erittäin riskialtista, mikä tarkoittaisi tällaisen sijoituksen tuottovaatimuksen nousua niin korkeaksi, ettei se olisi monessa tapauksessa enää yrityksenkään, sen enempää kuin enemmistöomistajienkaan, kannalta järkevää.

Osakesarjojen kehitys Suomessa

Suuret kansainväliset sijoittajat, joiden osuus pörssimme markkina-arvosta on kasvanut 1980-luvulta alkaen, eivät yleensä hyväksy eri äänivallan omaavia osakkeita. Moni suomalainen pörssiyhtiö, Nokia näkyvimpänä, onkin luopunut eri osakesarjoista.

Vielä 1980-luvulla pörssiyhtiöistä valtaosalla oli kaksi, joskus jopa useampia osakesarjoja. Hintaerot osakesarjojen välillä olivat vielä tuolloin suuret, äänivaltainen osake saattoi maksaa jopa kaksi kertaa enemmän. Taustalla lienee Suomen tuolloinen pankkivetoinen ja pääomaköyhä talous, jossa yritykset oli ryhmitelty pankkileirien mukaisesti, joten äänivalta oli niille tärkeätä muun liiketoiminnan näkökulmasta.

Trendi on vienyt sen jälkeen kohti markkinavetoista taloutta ja yhtä osakesarjaa. Myös hintaerot ovat tasoittuneet. Vuosituhannen lopussa osakesarjat yhdistettiin yleensä suhteessa yksi yhteen, tunnetuimpina esimerkkeinä Nokia, Tieto, Nordea, Instrumentarium, Huhtamäki ja Pohjola-Yhtymä.

Tilanne muuttui vuosituhannen alussa, kun äänivaltaisista osakkeista luopujat ovat vaatineet preemiota eli hyvitystä, siis oman osakemääräänsä kasvattamista. Tämä on ongelmallista OYL:n näkökulmasta, se kun takaa kaikille osakkeille yhdenvertaisen oikeuden yhtiön omaisuuteen.

Jonkinlaisena vedenjakajana toimi Orion, joka yritti osakesarjojensa yhdistämistä vuonna 2003 totuttuun tapaan ilman, että A osakkeille olisi luvattu preemiota. Hallituksen ehdotus kuitenkin kumottiin yhtiökokouksessa. Sen jälkeen yhdistymisten yhteydessä on yleensä maksettu preemiota. Tällaisia tapauksia ovat olleet ainakin Hackman, Nurminen Logistics, Efore, Alma Media, Fiskars, J. Tallberg Kiinteistöt, Leo Longlife, Panostaja, Sanoma-WSOY, Cramo, Stromsdal, Vaahto Group, Wärtsilä, Tamfelt ja Yleiselektroniikka. Muutama poikkeus löytyy pienemmistä yrityksistä, esimerkiksi Pohjois-Karjalan Kirjapaino ja Elcoteq, joiden osakesarjat yhdistettiin ilman preemiota.

Yhdenvertaisuusperiaate on talouselämän ja markkinoiden toiminnan kannalta välttämätön.

Osakesarjat ja yhdenvertaisuus

Erityisesti Pohjoismaissa on ollut käytäntö, jossa yrityksellä voi olla kaksi tai useampikin osakesarja niin, että niillä kaikilla on erisuuruinen äänivalta, jopa 20 kertainen. Nämä kaikki sarjat ovat kuitenkin aidosti omaa pääomaa.

Joissain maissa, esimerkiksi USA:ssa ja Saksassa, on mahdollista laskea liikkeelle osakesarja jolla ei ole lainkaan äänivaltaa. Niitä kutsutaan etuoikeutetuiksi osakkeiksi (preferred stock), koska niillä on yleensä kiinteä (tai viitekorkoon sidottu) osinko, joka on maksettava ennen kuin muille osakkeenomistajille voidaan maksaa osinkoa, kumulatiivisesti huomioituna, mistä johtuu nimi etuoikeutettu.

Niillä ei kuitenkaan ole lainkaan äänivaltaa, paitsi jos tietyt ehdot, esimerkiksi osingonmaksun suhteen, täyttyvät, jolloin ne voidaan muuttaa kantaosakkeiksi. Oikeus yrityksen omaisuuteen niilläkin on, joten osakkeen hinta voi sitäkin myöten muuttua. Sarjoja voi olla useita erilaisia omine ehtoineen, ja niillä on yleensä myös reittaus. Yrityksellä on yleensä oikeus ostaa etuoikeutetut osakkeet takaisin nimellisarvoonsa tietyn ajan jälkeen.

Suomessakin usein vähempiäänistä osakesarjaa kutsutaan harhaanjohtavasti etuoikeutetuksi, vaikka se poikkeaa edellä mainituista. Meillä kaikilla osakkeilla on oltava ainakin yksi ääni, ja niiden liikkeelle lasku tapahtuu samoin kuin muidenkin osakkeiden. Itse asiassa amerikkalaista etuoikeutettu osake -käsitettä vastaa meillä paremminkin hybridilaina, jolla on hyvin samankaltaiset ominaisuudet.

Hybridilaina

Suomessa siis etuoikeutettu osake on aitoa omaa pääomaa, päinvastoin kuin USA:ssa, missä se on oman ja vieraan pääoman välissä. Meillä sitä vastaa siis hybridilaina, joka voidaan myös lukea omaan pääomaan, vaikka muuten muistuttaakin vierasta pääomaa. Käytännön ero suomalaisen ja amerikkalaisen etuoikeutetun osakkeen välillä on, että amerikkalaiselle maksetaan osinkoa mutta hybridilainoille korkoa, millä voi olla väliä esimerkiksi verotuksen ja näytetyn voiton suhteen.

Hybridilaina monipuolistaa ja siten helpottaa erityisesti vaikeassa taloudellisessa tilanteessa olevien yritysten pääoman hankintaa, joten se on lähtökohtaisesti hyvä asia. Valitettavasti jotkin yritykset, tai niiden pääomistajat, ovat käyttäneet mahdollisuutta väärin ja hankkineet niiden avulla itselleen etua muiden osakkeenomistajien kustannuksella.

Lain mukaan hybridilainan suuntaaminen yhtiön suurimmille osakkeenomistajille on sinänsä sallittua, kunhan se ei anna heille mitään etua suhteessa muihin osakkeenomistajiin. Tämän näyttäminen voi olla vaikeaa, ainakin verrattuna tilanteeseen jossa laina suunnataan täysin yhtiöstä ja osakkaista aidosti erilliselle taholle.

Helpoin tapa välttää epäilyt olisi suunnata laina kaikille osakkeenomistajille tasapuolisesti, jolloin tasavertaisuus toteutuisi automaattisesti. Tämä on kuitenkin tehty käytännössä hankalaksi jos omistajamäärä on suuri, niin kuin se esimerkiksi pörssiyrityksissä aina on.
Hybridilainoja on laskettu paljon liikkeeseen, ja ainakin joissain tapauksissa yhdenvertaisuus voidaan kyseenalaistaa. Esimerkiksi vuonna 2008 HKScan Oyj:n lainaan oli liitetty mahdollisuus maksaa lainan korot osakkeina, jolloin muiden osakkeenomistajien omistus liudentuu. Korkoakin lainalla oli 8.5 prosenttia.

Yhtiön oman ilmoituksen mukaan ”Liikkeeseen laskettu hybridilaina tukee yhtiön ilmoittamaa omavaraisuuden nostotavoitetta ja pienentää velkaantumisastetta sekä keventää rahoituskustannuksia.” Kaksi ensin mainittua perustetta ovat paperilla itsestään selviä, jos ja kun laina luetaan omaan pääomaan, niin kuin virallisesti tehdään. Osakkeenomistajan näkökulmasta kuitenkin velkaa otettiin lisää, joten väitteitä on vaikea uskoa, varsinkin kyseisellä korkotasolla.

Eikä HKScanin lainan korko ole ollut edes sieltä korkeimmasta päästä. Esimerkiksi Amer Sports keräsi 2009 pääomaa 12 prosentin kuponkikorolla. Vielä vuonna 2013 esimerkiksi Panostaja laski liikkeelle hybridilainan, jonka kuponkikorko oli 9,75 prosenttia. Huimat korkotuotot (samaan aikaan kun monetkaan näistä yhtiöistä eivät maksaneet osinkoja) saivat aikaan julkista keskustelua niin paljon, että nyttemmin korot ovat laskeneet, esimerkiksi viime vuonna Rapalan ottaman lainan kuponkikorko oli 5,4 prosenttia ja Caverionin 4,6 prosenttia.

Lain mukaan suunnattu osakeanti edellyttää yhtiön näkökulmasta painavaa taloudellista syytä.

Suunnatut annit

Osakeanti suunnataan yleensä vanhoille osakkeenomistajille näiden omistuksen suhteessa. Näin lakikin edellyttää, mutta antaa kuitenkin poikkeustapauksissa mahdollisuuden suunnata anti myös muille tahoille, jos tietyt edellytykset täyttyvät. Näin voi olla esimerkiksi yritysostotilanteessa, kun yritys maksaa ostoksensa omilla osakkeillaan. Tämä on yleensä hyväksyttävä käytäntö, jos ostettavan yrityksen omistus on aidosti erillään ostavan yrityksen omistajista. Aina näinkään ei ole.

Lain mukaan suunnattu osakeanti edellyttää yhtiön näkökulmasta painavaa taloudellista syytä. Käytännössä tämä tarkoittaa, että samanlaiseen lopputulokseen ei olisi mahdollista päästä osakkeenomistajien yhdenvertaisuutta rasittamatta. Näin voisi olla esimerkiksi siinä tapauksessa, että uusi omistaja toisi yritykseen merkittävää uutta osaamista, yhteistyösuhteita tms.

On vaikea nähdä, että missään tilanteessa yrityksen suurimmille osakkeenomistajille suunnattu anti täyttäisi mitään tämän tyyppistä ehtoa. Esimerkiksi yritysvaltauksen torjuminen suuntaamalla anti suurimmille omistajille ei voi mitenkään olla yhtiön näkökulmasta painava taloudellinen syy.

Valitettavan usein suunnattuja anteja, niin kuin hybridilainojakin, perustellaan yhtiön pääomarakenteen vahvistamisella. Tämä tuntuu olevan suomalaisessa oikeuskäytännössä riittävä syy, mutta sitä on vaikea ymmärtää. Miten annin suuntaaminen parantaa pääomarakennetta paremmin kuin annin suuntaamatta jättäminen?

Joskus suuntaamista perustellaan myös kustannuksilla. On totta, että suunnattu anti pystytään järjestämään edullisemmin, helpommin ja nopeammin kuin tavallinen anti, mutta jos tämä riittäisi perusteluksi, niin suunnattu anti olisi aina sallittu ja lainsäädäntö täysin turha. Tuskin lainsäätäjä tällaista on tarkoittanut.

Nykyisin näkee yhä useammin myös henkilöstölle suunnattuja anteja. Yleensä tällaisiin anteihin eivät vanhat osakkeenomistajat osallistu, joten ne kohtelevat vanhoja osakkeenomistajia keskenään tasaveroisesti. Lisäksi henkilöstön osakeomistus parantanee yrityksen taloudellista suoritusta, mikä voi olla yrityksen strategisten tavoitteiden mukaista. Näin henkilöstöannille löytynee lainsäätäjän tarkoittama painava taloudellinen syy.

Konserniavustus

Konserniavustusta käytetään melko yleisesti konsernin sisäiseen tulosten järjestelyyn. Sen avulla on mahdollista saada huomattaviakin verohyötyjä tietyissä tapauksissa. Lähtökohtaisesti se on siis osakkeenomistajien etujen mukainen toimi. Konserniavustuksesta ei ole säännöksiä osakeyhtiölaissa, joten sen suhteen täytyy noudattaa osakeyhtiölain yleisiä periaatteita. Niitä ovat esimerkiksi yhtiön toiminnan tarkoituksen ja osakkeenomistajien yhdenvertaisuuden huomioiminen.

Jos tytäryhtiöllä on vähemmistöosakkeenomistajia jotka eivät ole kuitenkaan emoyhtiön osakkeenomistajia, tai päinvastoin, voi tulla ongelmia. Tällaisesta tapauksesta oli kysymys Finnlinesin kohdalla, josta KKO antoi päätöksen 2015. Yrityksen tulos oli konserniavustuksella siirretty emoyhtiöön, mihin tytäryhtiön vähemmistöomistaja reilun kymmenen prosentin osuudella oli tyytymätön, vedoten juuri vähemmistöosakkaiden suojaan.

Koska konserniavustus ei ole osakeyhtiölaissa nimetty ja sallittu varojenjakotapa, on konserniavustus katsottava muuksi liiketapahtumaksi, joka vähentää yhtiön varoja tai lisää sen velkoja. Tällaiselle muulle liiketapahtumalle on KKO:n mukaan oltava liiketaloudellinen peruste tai se katsotaan laittomaksi varojenjaoksi.

Tämän lisäksi tytäryhtiön emoyhtiölleen jakaman konserniavustuksen osalta maksettu konserniavustus täytyy joko kompensoida tytäryhtiön vähemmistöosakkeenomistajille, esimerkiksi näille suunnattuna osingonjakona, tai konserniavustuksen maksamiselle tulisi saada vähemmistöomistajien suostumus.

Asiantuntijana
Timo Rothovius Professori, laskentatoimen ja rahoituksen yksikkö Vaasan yliopisto
YritysjuridiikkaUusimmat Artikkelit
Katso kaikki